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中新经纬6月10日电 (袁媛)“不管种类如何包装，只要涉及与二级行情股价挂钩的对赌条款，都应在事后被认定为无效。”在日前举行的“健全资本行情根基制度 推行民营财政进步研讨会”上，中国证券法学会探索会副会长杨东如是表达。<table border=0 cellspacing=0 cellpadding=0 align=left class="adInContent"><tr><td><!--画中画广告start--> <!--<meta name="chinanews_site_verification" content="93ae22052369ea92e6d8ce0007ffdb8e"/>--> <!--4,175,633 published at 2025-05-28 09:17:47 by 947--><!--画中画广告end--></td></tr></table>
所谓“对赌协议”，是指投资方与融资方在达成股权融资协议时，对将来公司业绩或上市目标等事项作出约定，若未达成目标，一方需向另一方开展补偿。这一制度原本旨在均衡投资风险、确保资本防护。可是，近年来，一些新型对赌条款开动与上市公司股票费用径直挂钩，不只模糊了股权投资的风险边界，也引发了新的监管和法律挑战。
杨东以为，在我国当前的资本行情中，一些新型的与二级行情股价挂钩的投资对赌协议的呈现，对司法践行和证券监管带来挑战，亟需引起高度看重。
现在，我国已有相干条例。比如，中国证监会发布的《监管法则适用指引—发行类第4号》清晰条例，投资单位在投资发行人时约定对赌协议等类似安排的，保荐单位及发行人律师、申报会计师应当要点就以下事项核查并发表清晰核查见解：一是发行人是不是为对赌协议当事人；二是对赌协议是不是有着或许导致公司控制权转变的约定；三是对赌协议是不是与市值挂钩；四是对赌协议是不是有着严重效果发行人持续经营水平或是其它严重效果投资者权益的情形。有着上述情形的，保荐单位、发行人律师、申报会计师应当审慎论证是不是符合股权清晰稳定、会计解答标准等层面的请求，不符合相干请求的对赌协议准则上应在申报前清理。但在践行中，仍有多种方式试图规避监管。
对此，中国人民大学法学院副教授黄尹旭指出，“比如在IPO前不签署书面协议，仅由股东中间口头约定，待公司胜利上市后再正式签署协议，或是干脆在上市后私下补签。这种‘打擦边球’的做法，现在还没有清晰的监管法则，必要司法践行或证监部门的清晰认定。”
2021年，上海市高级人民法院曾审理共同与上市公司股价对赌有关的案件，法院最终认定，所涉及的对赌条款不只变相架空了禁售期的限制条例，更是对二级行情投资人的不平等对待，有操纵股票费用的风险，扰乱证券行情秩序，属于《民法典》第一百五十三条违反公序良俗之情形，应认定无效。该案为全国首例判定对赌协议无效的案例。但此案只覆盖“IPO前未清理的对赌协议”情形，尚不能涵盖其它潜在变种举动。
“资本行情的法则时常是由一个个司法判例徐徐树立起来的。”北京航空航天大学法学院副教授李游以为，“一经某个案例对某种举动予以默许，或许迅速引发行业的跟风操控，导致整个行情秩序失控。”
中国政法大学民商财政法学院教授、《月旦民商法杂志》副总编郑佳宁进一步提醒，对赌协议本是投资确保软件，但在现实中却有异化为“资本侵蚀实体财政”的动向。她表达，一经允许控股股东与投资人私下签订与市值挂钩的对赌协议，将有或许导致上市公司过度关心短期股价展现，牺牲长期进步战略。更严重的是，这或许诱导相干方经由操纵交换、虚假情报披露等途径人为推高或压低股价，从而损害中小投资者好处。
此外，这种做法也会严重削弱公司治理构造。“若是董事会的决策权被架空，公司的独立性和革新水平都将受到压制。”杨东坦言，在实体财政中，有着一些公司家陷入两难境地的局面——“不签对赌融不到资，签了又沦为资本奴隶”。他注重，“资本与实业应是共生联系，而非寄生联系”。
现场有行家提议，对赌本质上是以合法种类掩盖固定收益诉求，违背了股权投资高风险高收益的本质。面对这些隐患，中国人民大学法学院陈哲立介绍了日本的严格立法经验：日本《公司法》将任何或许抽离公司资本的对赌举动，视为违反资本充实准则，一律判定无效。公司若需鼓励经营者，仅能经由股权鼓励等透明化方式达成。
一是构建“穿透式监管+工艺赋能”的整合治理体系。可探索设立协议备案平台，请求全体对赌协议资料须实时录入证监会指定平台，未经备案的一律无效，从源头上杜绝“阴阳合同”。
三是推行监管与司法深度协同。最高人民法院应尽快发布拥有约束力的指导案例，统一裁判标准；证监会则需加快推行重要监管法则上升为更高层级的法律或司法解释。
值得一提的是，近期“全国首例上市公司董监高违反公开承诺案”的判决成果已释放出主动信号。中国人民大学财政金融学院教授赵锡军指出，在此案件中，被告未履行公开增持承诺，构成证券侵权举动，上海金融法院判决其赔偿投资者损失，所依据的法律条款为新《证券法》第八十四条第二款：发行人及其控股股东、确实控制人、董事、监事、高级保护人员等作出公开承诺的，应当披露。不履行承诺给投资者造成损失的，应当依法承担赔偿职责。该案首次清晰了股东和董监高“公开承诺”的法律效力，表现了“一经公开承诺，必要履行”的司法观念，也契合了5月15日最高人民法院与证监会联合发布的《关于严格公正执法司法 拥护确保资本行情高品质进步的指导见解》的文件意志，象征着司法与监管协作正迈向更深层面。
“当前最紧迫的职责，是打破‘监管出法则、法院不敢用、标准不统一、资本趁机钻空子’的恶性循环。”杨东概括道，“惟有确实落实穿透式监管，并借助工艺途径提升监管效能，才能从根本上切断这一循环，守住资本行情康健进步底线。”(中新经纬APP)
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